Clotilde Billat (Stephenson Hardwood): " Acquérir une technologie dont l'usage final est prohibé par la réglementation, c’est prendre le risque de voir son investissement réduit à néant "

Décideurs. La directive AIFM 2 doit être transposée en droit français cet été. Concrètement, qu’est-ce que cela va changer pour les acteurs du capital-investissement ?

Julien Vandenbussche. Cette directive poursuit une double ambition. Renforcer l’efficacité du marché de la gestion d’actifs de l’Union européenne et orienter davantage l’épargne vers le financement de l’économie réelle, notamment grâce à l’élargissement du spectre d’intervention des fonds de dette. Le régime applicable aux fonds qui pratiquent le prêt primaire va être harmonisé à l’échelle européenne. Tous les fonds européens pourront prêter de l’argent partout sur le continent, ce qui est particulièrement structurant pour la France, où le monopole bancaire sera assoupli pour permettre à des fonds étrangers de financer des entreprises françaises. Par ailleurs, les fonds commercialisés auprès du grand public devront désormais intégrer des outils de gestion de la liquidité, permettant aux épargnants de sortir avant terme de véhicules traditionnellement fermés. Les conditions de ces sorties seront strictement encadrées. Enfin, la gouvernance des sociétés de gestion sera renforcée, elles devront désormais compter deux dirigeants effectifs à temps plein, là où un seul suffisait jusqu’alors.

En ouvrant ainsi les vannes du financement, ne risque-t-on pas de créer des effets de contagion en cas de crise, à l’image de ce qu’on a connu avec les subprimes ?

J. V. C’est précisément l’inverse que vise cette directive. L’idée n’est pas de laisser faire, mais de réglementer les conditions dans lesquelles ces fonds opèrent et de les encadrer, afin d’éviter que ce type de situation ne se reproduise. C’est la contrepartie de l’ouverture. On élargit les possibilités, mais on renforce simultanément les garde-fous. L’objectif est de rendre le marché européen de la gestion d’actifs plus efficace, pour les épargnants comme pour le financement de l’économie réelle, mais dans un cadre réglementaire plus solide.

Et pour vous, en tant que conseils, qu’est-ce que cette transposition implique concrètement dans votre activité ?

J. V. Elle devrait générer un volume significatif d’accompagnement. Il faudra aider les sociétés de gestion à réorganiser leur gouvernance pour se conformer aux nouvelles exigences, et introduire les outils de gestion de la liquidité dans les fonds semi-liquides déjà sur le marché. Nous aurons aussi un rôle d’explication auprès des fonds étrangers, notamment européens non français, qui découvriront les nouvelles opportunités qui s’ouvrent à eux pour financer des entreprises en France. Un chantier bien réel, mais aussi une amélioration bienvenue du cadre réglementaire.

"Les valorisations sur les transactions de private equity restent stables, voire, parfois, orientées à la hausse".

Du côté des transactions, le ralentissement du marché pèse sur les valorisations et complique les levées de fonds. Qu’observez-vous sur le terrain ?

Clotilde Billat. Nous observons une tendance de fond qui se renforce : les valorisations sur les transactions de private equity restent stables, voire, parfois, orientées à la hausse, non parce que le marché monte, mais lorsque les prix attendus ne sont pas au rendez-vous, les vendeurs préfèrent ne pas vendre, pour éviter de cristalliser des pertes. Résultat : les fonds peinent de plus en plus à sortir de leurs participations. Or les LPs exercent une pression réelle sur les rendements et la liquidité, ce qui est indispensable pour permettre de nouvelles levées de fonds. On assiste alors à un développement massif des fonds de continuation et des opérations sur le marché secondaire. Ces solutions répondent partiellement au problème. Les outils juridiques fonctionnent, mais, dans l’idéal, les fonds préféreraient céder leurs actifs à des industriels ou les introduire en Bourse. L’environnement économique de ces derniers mois ne le permet pas vraiment. Sur le plan opérationnel, cela se traduit par des processus de cession particulièrement longs, des sorties avortées, et une complexification considérable des discussions, tant en termes de calendrier que de négociations.

L’intelligence artificielle a-t-elle véritablement redistribué les cartes des thèses d’investissement ? Et quelles nouvelles problématiques cela soulève-t-il ?

C. B. Oui, et ce, sur deux niveaux. D’abord, on observe un recentrage général sur les actifs stratégiques, tech et IA en tête, mais aussi sur tout ce qui les rend possibles, à savoir l’énergie et les infrastructures, dont le développement exige des investissements massifs en capacités électriques et énergétiques. Ensuite, pour les sociétés de portefeuille existantes, la tendance est à l’intégration de l’IA dans les thèses d’investissement. On est au-delà de la simple digitalisation. Cependant, ce dynamisme a son revers, le marché n’a pas encore pleinement pris la mesure des problématiques juridiques spécifiques à l’IA. On n’achète pas de l’IA comme on achète du SaaS. L’AI Act impose des restrictions sur certaines utilisations. Acquérir une technologie dont l’usage final est prohibé par la réglementation, c’est prendre le risque de voir son investissement réduit à néant. Il faut aussi composer avec les enjeux de propriété intellectuelle et de droit social, car l’intégration d’un processus décisionnel fondé sur l’IA nécessite, par exemple, l’accord préalable du CSE. C’est pourquoi nous avons constitué une équipe dédiée et développé une offre spécifique à ces actifs.

Malgré tout, y a-t-il des signaux d’espoir pour les prochains mois ?

J. V. Il y en a. On observe un regain d’intérêt des investisseurs internationaux, notamment américains, pour l’Europe, perçue comme une zone de relative stabilité dans un contexte mondial agité. Certains de nos clients américains nous confient qu’investir en Europe leur semble aujourd’hui moins risqué qu’investir aux États-Unis. C’est une bonne nouvelle.

C. B. Cela dit, on n’anticipe pas de retournement de marché dans l’année à venir. L’incertitude économique, politique et réglementaire ne réunit pas les conditions d’un regain de confiance suffisant pour provoquer un rebond significatif des volumes. À cela s’ajoute le fait que 2027 sera une année électorale en France, ce qui introduit un facteur d’attentisme supplémentaire. En revanche, si les élections devaient déboucher sur une majorité stable à l’Assemblée nationale, le cadre deviendrait plus lisible et plus favorable aux affaires et aux transactions, ce qui constituerait le scénario positif. Pour l’heure, on reste dans un marché sélectif, avec des secteurs qui tiennent et des investisseurs qui reviennent, prudemment.